05/04/2015
全球 / 投資展望
在未來數月，零至負利率應會維持環球股市升勢。然而，各國貨幣政策的變動已令不同市場的表現出現落差 – 歐洲和日本股市自年初已搶佔了美股的領導地位，而這趨勢應會繼續下去
自2009年初於全球股市升勢中一直領先的美股在今年稍後面對落後的危機。
美股升勢應仍未告一段落。3月初的調整將會成為過去，而美股應會繼續上升。再者，過去在美國加息初期，股市價格和估值一般亦會同時上升。
不過，每一個經濟和市場周期亦有其獨特之處。就目前情況而言，美元升值將會聯同利率及國債孳息率於今年稍後上升對股市表現 – 縱非絕對亦至少是相對表現 – 構成威脅。
美國企業盈利增長已有放緩之勢。部份原因為美元升勢猛烈，令企業錄得匯兌虧損和出口競爭力下降，從而損害盈利。出口銷售佔標普500公司收益的接近三分之一。
原油價格跌近一半亦將會蠶蝕盈利。在2月，標普500能源指數佔標普500指數市值的8.1%。不過，其對收益及盈利的影響應會更大，能源版塊佔指數收益接近13%及指數盈利的10%。值得留意的是美國能源分部的盈利估計已被削減接近一半。這影響將會超過油價下降為企業盈利帶來的節省成本益處。
投資者將會更蠢蠢欲動尋求於其他市場取得更佳回報，但同時會因應強勢美元作出貨幣對沖，而伴隨而來的是資金流動和相對表現。美國市場的領先優勢自今年初已被歐洲和日本取代。
在美國企業盈利痛苦掙扎之際，帶動日本股市表現的量化寬鬆將同樣對歐洲股市 起積極作用，透過匯兌效應和出口收益提高企業盈利。日經225指數去年錄得近20%的增長。於過去數年一直下跌的歐洲企業盈利今年將會扭轉頹勢，並將於2016年加快增長。(圖2)美國企業與歐洲企業之間的盈利差距將會逆轉，而歐洲的估值仍然相對溫和偏低。
與此同時，央行邁向負存款利率和政府債券孳息率跌進負數區域 – 主因為量化寬鬆 – 已對市場心理造成巨大影響。儘管仍然看到有關歐洲的負面標題，但歐洲經濟應會逐步增強。今天的歐洲與2013年前後的日本極為相似，我們仍然持看好展望，同時部署歐元(貨幣)淡倉以作對沖。
日本的情況類同，量化寬鬆、接近零的利率及負政府債券孳息率仍然為主要的動力。日本經濟自去年下半年再次陷入衰退後，繼續勉強爭取微少的增長。
與此同時，當日本去年上調消費稅的一次性影響淡化後，價格已再次陷入通脹放緩，並出現再次通縮的可能性。展望未來，日本央行的政策選擇可能是：1)加快量化寬鬆 – 期望日圓貶值可提高企業溢利及隨之帶動薪金增長或；2)對日本商業銀行存放於央行的龐大超額儲備金施加負利率。
無論如何，日圓應會進一步貶值，而持有現金變得愈來愈不吸引。不要忘記以日圓計算的企業盈利不斷蓬勃增長，而政府的壓力是令到大型出口導向企業的工資逐漸增長。與此同時，隨著日本央行增加購買日本政府債券，日本政府退休金投資基金亦會增加購買股票。我們繼續看好日股，同時部署日圓淡倉以作對沖。
以下三項因素可能於今年稍後同時發揮影響，令亞洲(日本除外)的前景將變得更具挑戰：1)美股波動更大和表現落後；2)中國經濟增長減慢的影響擴散至亞洲其餘國家；3)更高的美元利率對亞洲貨幣和利率的影響。
若市場期望中國以外的國家出現稍為理想的經濟增長率，最終可能失望而回。對利率受美國政策影響的經濟體來說 – 例如新加坡及香港 – 增長放緩、利率上升和本地貨幣相對美元貶值的潛在組合將損害股市。我們在未來三個月繼續保持看好，但對未來12個月持更審慎的中性評級。
